经观季度调查 |2025年四季度经济学人问卷调查：扩内需、反内卷，激活市场活力成为关键路径

（原标题：经观季度调查 |2025年四季度经济学人问卷调查：扩内需、反内卷，激活市场活力成为关键路径）

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李晓丹 实习生 王欣/文  当前，我国经济发展正处于爬坡过坎的关键时期，老问题与新挑战交织叠加，内外压力不容小觑。房地产市场虽现“止跌回稳”迹象但仍处深度调整期，地方债务化解与金融机构风险防控任务艰巨。需要实施更加积极有为的财政政策和适度宽松货币政策，不断深化改革扩大开放，着力扩大内需，推动经济稳中向好。   

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本期调查显示：47%的经济学家认为2025年四季度GDP增速在4.7~4.9%这一区间；12%认为会在5.0~5.3%。对于2026年的经济增长速度：65%的经济学家认为在4.8%~5.0%这一区间；21%认为略低于2025年，在4.5%~4.7%区间。

国内“稳增长”需要关注的重点依次是：激发市场主体活力（占比47%），完善社会保障体系占比22%，加大重点领域和产业投资、降税（包括个税和企业税）各占比12%。

值得注意的是，79%的经济学家认为，2026年房地产市场下跌放缓，但仍未见底；对于2026年全球政府的债务走势，59%的经济学家认为政府债务/GDP比重会有大幅上升。

经济学人调查由《经济观察报》发起，每季度进行一次。受访者包括投行、研究机构和政府部门的权威经济学家。本期调查共回收有效问卷51份。

复苏与再平衡

2024年9月26日，财政、金融、房地产、资本市场等一系列“稳增长”政策出台，叠加美国加征关税前抢出口，2025年我国经济前高后缓，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度为5.2%，三季度增长4.8%，前三季度国内生产总值同比增长5.2%。

本期调查显示：47%的经济学家认为2025年四季度GDP增速在4.7~4.9%这一区间；33%认为增速在4.4%~4.6%，12%认为会在5.0~5.3%，8%认为在4.3%~4.5%区间。

“得益于一揽子‘稳增长’政策的出台，2025年，我国经济运行总体平稳、稳中有进，全年经济增长5%左右，基本实现经济增长率的预期目标。”国家信息中心原总经济师祝宝良说。

祝宝良建议，把推动物价合理回升和经济增长5%左右作为2026年经济调控目标，实施更加积极有为的财政政策和适度宽松货币政策，不断深化改革扩大开放，着力扩大内需，推动国民经济稳中向好。   

对于2026年的经济增长速度，本期调查显示：65%的经济学家认为在4.8%~5.0%这一区间；21%认为略低于2025年，在4.5%~4.7%区间，10%认为会有所上升，在5.1%~5.3%区间；4%认为在4.2%~4.4%。

当前，国际环境复杂多变，内需明显不足，房地产市场持续低迷，地方政府债务问题仍需重视，内卷式竞争仍然激烈。

中泰国际首席经济学家、中国经济学家论坛副理事长李迅雷表示，当前的债务风险主要来自于地方债，由于房地产持续下行，地方土地收入减少，再加上还有不少此前的基建投资项目资金还没有全部还上，地方财政压力加大。虽然在2024年，地方债务置换取得了一定效果，但置换的额度跟整体的债务体量相比还有缺口。

李迅雷进一步指出，当前的企业债务压力也不小，债务跟就业之间存在着相关性，比如，当企业的债务压力加大，再加上商品价格下降过快，企业就很可能不再投资，甚至还会关闭工厂来应对债务到期的压力，这些厂房、设备会被用于还债，也会造成工人的失业。

“要弥补这一部分的就业损失，可以通过发展新消费，也可以通过投资科技产业来扩大就业，但大部分的就业还是在传统的制造业部门。”李迅雷说。

中国过去十年的宏观经济运行中，债务增长并未引发显著通胀压力，但需求不足问题持续存在。

中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长张斌表示，化解房地产企业债务风险需要宏观经济管理当局出面解决。当前房地产企业处于“非常态”，一方面是房地产企业的融资现金流断崖式下降；另一方面是商品房销售收入剧烈下降且纳入监管的商品房预售收入难以偿还债务。依靠房地产企业自身的力量，或是地方政府的力量，都不足以化解房地产企业连锁债务违约的风险。房地产企业债务风险已是当前威胁我国宏观经济稳定的突出风险，需要尽快采取解决措施。

粤开证券首席经济学家罗志恒表示，看待地方债务问题，不能仅从流动性风险和金融风险（到期不能还本付息）的角度去看，更要看到地方政府债务的妥善处理事关经济平稳运行。

罗志恒进一步解释，上半年经济增长确实一定程度上源自政策尤其是财政政策的支撑，比如上半年的“以旧换新”撬动消费、“两重两新”带动制造业和基建投资保持较高增速，上半年集中发力，下半年力度自然减弱，经济有所承压。但这些只是表象，更深层次的原因在于经济内生动能不足、微观主体积极性不高。

对于地方化债，罗志恒建议，中长期要稳定宏观税负，深化财税制度改革。稳定宏观税负，需要侧重四个方面：其一，规范税收优惠；其二，强化征管，促进线上与线下经济税负公平；其三，优化财政政策实施方式，从重收入端减税降费转向支出端扩大支出来应对经济下行压力；其四，推动消费税扩围，将高污染高耗能以及高端会所服务消费纳入其中。

罗志恒还强调，深化财税体制改革，上移部分事权和支出责任至中央；形成投资决定融资的体制，避免投融资错位。

西部证券宏观首席分析师边泉水表示，中国处于修复式增长过程：居民部门预防性储蓄意愿强烈，企业面临价格下行与产能过剩压力，地方政府则受制于债务约束，共同构成了修复式增长的宏观背景。今后，经济处于修复式增长的底色不变，但经济结构正经历深刻变革，“旧势力”持续出清，房地产步入“L型”筑底阶段，未来几年经济增长动力有望从“外需依赖”转向“内需主导”，扩大内需与“反内卷”政策要形成共振。

本期调查显示：30%的经济学家认为，2026年中国出口增速为4.6%~5.1%；26%认为是3.1%~3.5%这一区间，20%认为会达到4.1%~4.5%。与此同时，34%的经济学家认为2026年进口增速在1.6%~2.0%这一区间，24%认为是2.6%~3.0%。

资产价格：有寻底、有走强

投资仍然是经济复苏的关键支撑力量。本期调查显示：47%的经济学家认为，2025年四季度固定资产投资增速在-2.1%~-2.5%这一区间；31%认为2026年全年的固定资产投资增速在1.6%~2.0%区间，另有10%的经济学家认为增速可以回升至3.6%~4.0%。

从投资的领域来看，资金最集中的三个领域分别是：科技（占比42%），大型基础设施（33%），能源（16%）。

随着一系列增量政策的落地与市场预期的逐步修复，房地产市场正迎来“止跌回稳”的关键点。

“2026年地产仍处在调整周期，短期内看到趋势性反转难度比较大，关注重点不是反转，而是下行斜率是否可以收敛。”联储证券研究院副院长沈夏宜表示，政策可能会朝两个方向发力，一是稳预期，继续保交楼、去库存，降低风险溢价；二是提升好房子的供给，通过改善品质来增强房地产的消费属性，推动改善型需求的释放。

本期调查显示：53%的经济学家认为，2026年一二线城市房价下跌5%~15%，58%认为2026年三四线城市房价跌幅在5%~15%。与此同时，79%的经济学家认为，2026年房地产市场下跌放缓，但仍未见底，15%认为基本平稳。

中诚信国际信用评级有限责任公司研究院副院长袁海霞表示，从2025年年底全国住房城乡建设工作会议对2026年房地产工作的部署来看，2026年房地产供给端政策侧重优化增量、盘活存量，包括推进收购存量商品房、优化和精准实施保障性住房供应、推进“好房子”建设等内容。其中，对“高质量开展城市更新”的定调由去年第二位调整置于首要工作中，城市更新成为2026年住建部门工作的重中之重，城市更新作为稳投资、扩需求的重要抓手，将迎来更多政策利好；保障房的提法更加强调精准实施，后续保障房供给的规模、供给方式、供给结构等或将发生变化。

袁海霞分析，需求端政策强调“城市政府要用足用好房地产调控自主权”，2026年支持需求端的政策仍有优化空间，更多仍是地方层面的调整，如清理限制性措施、加大购房补贴力度、提升公积金贷款支持力度等。针对公积金提法从“有效发挥住房公积金支持作用”到“深化住房公积金制度改革”，相关政策的调整将更为系统化，扩大公积金使用范围、提升公积金贷款额度、异地互认互贷等均是重要方向。

当房地产步入存量时代，黄金的保值功能与股市的结构性机会成为投资者关注的焦点。

“在经历了连续四年的深度调整后，许多房地产核心指标已经不再明显偏离中长期的基本面，房地产市场初步具备了止跌回稳的条件。”中国金融四十人论坛研究部副主任朱鹤认为，这种情况下，应该采取更加积极主动的政策帮助房地产企业尽快恢复融资现金流，并通过降低抵押贷款利率支持居民更好释放购房需求，促使房地产市场更好实现止跌回稳。

本期调查显示：71%的经济学家认为2026年黄金价格会继续走高。在金价上涨的主要因素中，经济预期导致的避险情绪占比最高，达到46%；局部地缘战争占比24%，货币政策放松占比18%。股市方面，73%的经济学家认为，2026年上证指数保持在4000点~4500点。大宗商品方面，80%的经济学家认为，2026年石油价格在50~80美元/桶。

联储证券研究院副院长沈夏宜认为，2026年贵金属走势短期有震荡，中长期价值稳固：一是基本面仍然偏向支撑贵金属高位，有利因素来自于央行持续购金、避险需求、美联储货币政策宽松预期和工业需求增长，特别是白银在光伏、电动车、半导体等领域的工业需求；二是宏观与风险事件成为关键震荡源。具体来看，黄金方面，需要关注利率与美元走势，如果美联储降息不达预期，黄金短期或存在技术性波动和回撤风险。白银方面，需要关注白银供需结构变化，白银的供给受到结构性限制，需求受工业增长驱动，因此白银可能比黄金出现更大的价格弹性和震荡。

“贵金属价格上涨还未结束，但价格将大幅波动。”中银证券全球首席经济学家管涛说。

本期调查显示：64%的经济学家认为，2026年美元兑人民币汇率在6.6~7.0区间波动。

管涛表示，2025年以来人民币汇率逆势走强，市场中不乏“汇率重估将推动中国资产重估”的声音，这种理解存在三大误区：首先，股市和汇市虽同属资产价格，但受不同因素影响。其次，市场通常认为汇率升值意味着资本流入，汇率贬值则意味着资本外流，这是一种误解，影响资本流动的决定因素并非汇率本身，而是国际收支结构。第三，长期以来市场普遍视汇率升值为利好、贬值为利空，但并非如此，以日本为例，近年来，日本经济和股市表现不错，很大程度上受益于弱日元。

管涛认为，外部环境是否稳定尚存变数，即便中美经贸看似“休战”，中央经济工作会议的基本判断仍是“外部环境的影响加深”，并重提要“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”。此外，2025年经济增长韧性很大程度上得益于强劲的外需，如果2026年外需出现扰动，还需要付出更多努力。

激发市场主体活力成为“稳增长”重点

本期调查显示，国内“稳增长”需要关注的重点依次是：激发市场主体活力（占比47%），完善社会保障体系占比22%，加大重点领域和产业投资、降税（包括个税和企业税）各占比12%。

在扩大内需方面，以下举措都十分必要：增加居民收入（占比36%），货币与财政政策配合（22%），增加消费补贴（17%），优化消费环境（15%）。

祝宝良指出，当前居民消费需求依然不足，消费需求下降主要反映在城市居民消费能力和消费意愿下降，城镇居民消费倾向依然低于2019年同期水平。疫情冲击、房地产价格调整等对居民部门资产负债表带来严重的收缩效应，居民消费更趋谨慎，储蓄动机增强，消费结构升级困难。

“中美博弈、经济结构转型升级包括提高消费率、经济体制改革等问题的解决不是一蹴而就的，需求不足、产能过剩可能是我国面临的较长期问题。要充分认识扩大需求的重要性和紧迫性，防止需求不足演变成长期性经济衰退。”祝宝良说。

上海新金融研究院副院长刘晓春表示，扩大消费，首先在于扩大市场，提供更多的就业机会，增加居民收入；其次在于商业模式创新，提供更多的新型消费品供给。要改变消费就是物质消费的僵化思维，充分重视非物质消费对物质消费的引领作用、社会观念和社会思潮对消费的引领作用，改善相关方面的政策和规定，全方位促进消费的转型和增长。

对于增加居民收入，在本期调查中，经济学家建议需要从以下重点入手：稳就业位居首位（占比33%）此后依次是，完善社会保障体系（占比23%），收入分配改革（20%），增加财产性收入（16%），推动乡村振兴（7%）。

盘古智库老龄社会研究院副院长李佳表示，银发经济仍然处于发展初期，但市场非常活跃，特别是投资的增加，会带动产业的快速发展，还需要关注的是，银发经济目前存在着两个问题：一是范围过宽，上下游不清晰；二是范围过窄，聚焦于养老，没有打开思路。目前，中国60岁以上人口已超2.8亿，市场规模将达30万亿，但养老市场依然是“养老=看病+养老院”的旧模式。

就业问题也是当前的关注重点。2025年1―11月份，全国城镇调查失业率平均值为5.2%，比上年同期提高0.1个百分点。各月失业率保持在5.0%~5.3%之间，月度失业率走势较为平稳。农民工就业相对集中的服务业相关行业就业人数增加，带动农民工就业增加，前三季度外来农民工达到19187万人，同比增长173万人。2026年高校毕业生规模再创历史新高，高校毕业生等群体就业面临较大压力，不含在校生的16―24岁劳动力失业率上升。

中国首席经济学家论坛副理事长屈宏斌建议，应该大幅增加农村老人基础养老金，也要更加关注灵活就业人员的就业状况。

中国物流学会常务理事尚尔斌在近期的调研中就发现，传统物流降本措施面临推进难度大、取得成效难的瓶颈，对降低社会物流成本的认识和行业“体感”出现巨大反差。

“社会普遍认为物流成本仍然偏高，而物流行业自身面临严重内卷挑战，总体面临市场需求不足、物流服务供给过剩的双重压力，数千万计的普通物流从业者，如货车司机、配送员、装卸理货工面临劳动强度大、工作时间长、收入预期差及社会保障不足难题，行业企业平均盈利水平偏低，尤其是中小企业生存发展难度大。”尚尔斌说。

尚尔斌还强调，在过去长时间的市场供给不足背景下，投资物流基础设施就可以获得收益、抓住市场发展机遇，在今天产业结构、市场需求、供应模式、供求关系发生根本性改变大背景下，在生产制造、商业流通和消费市场物流需求模式发生变革的背景下，物流设施投资建设的商业逻辑也已经发生根本变化，建设-招商-运营的传统逻辑也必须跟着发生改变；而从政策层面来看，要重视政策的可持续性、落地性和公平性。

本期调查显示：2026年全球经济的最大扰动因素是地缘政治，占比48%；大选或政治动荡（33%），贸易摩擦（13%），金融风险（4%）。同时，对于2026年全球地缘政治走势，69%的经济学家认为会冲突加剧。

与此同时，对于2026年宏观经济政策组合，本期调查显示：财政发力“扩需求”、货币配合“降成本”占比达到45%，切实降低企业和居民金融成本（16%），防范外部金融和外贸影响（12%），通过补贴和税收政策引导重点产业发展（10%）。

边泉水认为，宏观政策在短期和长期政策平衡中，将更加注重短期和长期兼顾。从2026年短期经济来看，由于经济仍处于修复式增长格局，财政和货币政策仍然需要保持宽松态势。

银河证券宏观研究首席分析师张迪认为，2026年狭义赤字率将达到4.0%左右，对应狭义赤字规模5.9万亿元左右，其中普通国债5万亿元，地方一般债9000亿元左右；专项债扩容、扩围基础上，明年专项债额度有望提升至4.8~5万亿元；超长期特别国债明年发行规模或增至1.5万亿元，其中设备更新1500亿元，消费品以旧换新2500亿元，国家创业投资引导基金1000亿元，“两重”1万亿元；特别国债补充商业银行一级资本总规模或在2000亿元左右。

对于2026年的金融市场和系统性风险，麦高证券研究发展部宏观首席研究员刘娟秀表示，上述风险包括银行不良贷款集中、影子银行风险、企业部门高杠杆风险传导到金融机构，需要维持流动性稳定，防止金融机构和市场信心出现大幅波动。

“我国经济发展进入了新阶段，基础设施投资相对超前、房地产处于调整阶段、出口难以继续扩张，较长时间内会处于生产过剩的局面，需要把追求温和通胀的重要性提高到与追求经济增长同样的地位。”祝宝良说。