云英谷卖身失败后冲刺港股：亏损持续加剧，毛利率骤降承压
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（原标题：云英谷卖身失败后冲刺港股：亏损持续加剧，毛利率骤降承压）
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《港湾商业观察》陈钱
7月9日，云英谷科技股份有限公司（简称：云英谷）递表港交所，中金公司和中信证券为联席保荐人。
去年11月23日，以触控芯片和指纹芯片为主要产品的A股上市公司汇顶科技（603160.SH）发布公告称已和云英谷实控人顾晶签署《股份收购意向协议》，计划通过发行股份及支付现金方式收购云英谷100%控制权。
汇顶科技在公告中称，此次收购有助于公司借助云英谷在Micro-OLED独立显示驱动芯片和AMOLED显示驱动芯片方面的优势，以实现公司在显示领域的新技术和新突破，并对AR/VR产业进行前瞻性布局，进一步提升上市公司的竞争力。
而今年3月，汇顶科技宣布终止对云英谷的收购，理由为交易各方未就交易对价等商业条款达成一致。具体来说，问题的核心在于汇顶科技倾向参考净资产及市占率定价，强调其持续亏损的风险，而云英谷则坚持以技术优势及IPO潜力溢价，因此双方难以达成共识，并且后来云英谷经过最后一轮投融资后估值达83亿元多更进一步加剧了估值谈判的难度。
三个多月后，云英谷递表港交所。
值得一提的是此次港股IPO也并非云英谷首次尝试登陆资本市场。据悉，2023年1月，云英谷与中金公司签署上市辅导协议，计划通过科创板第五套标准上市，不过同年3月公司就放弃A股上市计划。
一方面未能成功递表A股，另一方面也未能被收购成功，在此情况下，云英谷此次递表显示期内上下游供应商及客户高度集中，毛利率大幅下滑，同时，连续三年的亏损也让公司的前路充满未知。
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核心产品售价、毛利率下滑
云英谷是一家为消费电子品牌提供显示驱动芯片设计和研发的企业，采用Fabless业务模式，主要产品包括应用于智能手机的AMOLED显示驱动芯片和应用于智能穿戴设备VR/AR的球Micro-OLED显示背板/驱动。
2024年，云英谷是中国大陆手机AMOLED显示驱动芯片市场中的最大供应商，市占率达12.4%，排名第三，在全球手机AMOLED显示驱动芯片市场中排名第五，市占率为3.8%；另一产品Micro-OLED显示背板/驱动在全球中的市场份额为40.7%，排名第二。
2022年-2024年（简称：报告期内），公司实现营收分别为5.51亿元、7.2亿元、8.91亿元，三年增长61.68%。
其中，AMOLED显示驱动芯片各期的销售收入占比分别为65.5%、83.5%、91.6%，Micro-OLED显示背板/驱动各期的销售收入占比分别为34.3%、16.5%、8.4%。
虽然市占率不错，营收也是逐年增长，但公司的盈利能力还亟需改善。报告期内，云英谷的年内亏损分别为1.24亿元、2.32亿元、3.09亿元，三年累计亏损6.65亿元，经调整净利润为68万元、-2.17亿元、-2.24亿元，各期经调整的净利润率分别为0.1%、-30.2%、-25.1%，毛利率分别为31.9%、0.4%、2.5%。
其中，公司的主要收入来源AMOLED显示驱动芯片的毛利率从2022年的32.6%跌至2024年的0.3%，各期分别为32.6%、-1.4%、0.3%；同时Micro-OLED显示背板/驱动的毛利率也波动明显，各期分别为30.2%、10%、25.9%，2024年较2022年下滑4.3个百分点。
公司表示，毛利率的下滑主要系市场竞争加剧公司为抢占更多市场份额导致平均售价下降及Micro-OLED背板/驱动销量下滑的影响。
收入模式上，云英谷近年来较为明显的从直销转向经销。报告期内，公司的直销收入占比从2022年的95.2%下降至2024年的26.3%；经销收入占比从2022年的4.8%猛增至2024年的73.7%。
与此同时，公司的经销毛利率远不如直销的毛利率。各期的直销毛利率分别为35.1%、5.6%、16.9%，经销毛利率分别为30%、8.8%、1.2%，2024年，直销的毛利率高出经销毛利率达15.7个百分点。
公司坦言，委聘经销商主要是为了加快现金回收周期。
或许是得益于经销模式，期内为公司贡献六成以上收入AMOLED显示驱动芯片销量逐年上升，分别为1406万颗、3228.7万颗、5135万颗。但其议价能力可谓被动，各期的平均售价分别为25.7元、18.6元、15.9元，三年下滑38.13%。
新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅向《港湾商业观察》表示，经销模式虽然能快速扩大销售渠道，但经销毛利率远低于直销，说明公司为了推动销量，不得不牺牲自己的利润空间，但这不会从根本上增强产品的核心竞争力，从核心产品AMOLED显示驱动芯片的销量逐年上升但毛利率和单价均大幅下滑便可见一斑。
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上下游高度集中，第一大客户占比过半
公司产品议价能力较为被动或许和上下游供应商及客户的高度集中不无关系。
报告期内，云英谷向前五大供应商的采购额分别为5.45亿元、8.33亿元、8.49亿元，占各期采购总额的比例高达96.9%、97.8%、97.2%，其中仅向第一大供应商台积电的采购占比就达59.5%、65.8%、74.5%。
在下游客户方面，云英谷同样高度集中。各期来自前五大客户的收入占比分别为72.9%、91.0%、90.2%，仅来自第一大客户的收入占比分别为20.5%、48.2%、54.1%，逐年上升。
其中，主要客户之一的京东方科技集团（000725.SZ）同时还是云英谷的股东之一。天眼查显示，京东方科技集团持有公司4.79%的股份，2022年和2024年，云英谷来自京东方科技集团的收入占比分别为15.1%、7%。
在下游客户高度集中的效应下，公司的应收账款也值得关注。各期，云英谷的贸易应收款项分别为2.29亿元、6469.8万元、1.03亿元，应收账款周转天数分别为137、75、34，公司表示2023年应收款项的减少乃是经销商的参与推动。
招股书显示，截至2025年4月末，当期的贸易应收款项为1.8亿元，公司表示2024年末应收贸易款项总额中的91.2%已获结算。
存货上，云英谷各期分别为2.55亿元、3.73亿元、3.22亿元，主要为原材料、在制品和制成品，各期末的存货减值准备分别为1780.5万元、6515.4万元、4352.4万元，存货跌价损失分别为1627.4万元、5316.3万元、2527.9万元。
2025年4月末，公司存货为3.1亿元。各期，云英谷的存货周转天数分别为124天、160天、146天，近三年虽有所波动，但总体呈现上涨态势。
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现金流为负，研发费用率波动
公司的经营压力同样反映在现金流上。各期，云英谷经营活动所用现金净额分别为-1.76亿元、-1.61亿元、-2.36亿元，三年持续为负。
各期，经计算得到的资产负债率分别为9.9%、10.81%、19.33%。资产负债率上升的同时，流动比率和速动比率下滑明显，各期流动比率分别为10%、8.6%、4.5%，速动比率分别为8.1%、5.7%、3.2%。
此次IPO，云英谷募资额将主要用于：（1）AMOLED TDDI芯片、Micro-OLED及Micro-LED显示背板/驱动的研发及优化；（2）战略投资或收购，以把握未来发展机遇；（3）营运资金及其他企业日常开支。
研发方面，或许是资金压力的影响，公司的研发费用率波动明显，各期分别为34.1%、24.6%、27.2%。
公司在招股书中坦言，研发对于保持公司的市场领先地位和业务的增长至关重要，芯片领域技术更新迭代快，需通过研发确保能够持续满足品牌公司不断变化的需求。
袁帅表示，公司对研发虽然比较重视，但要将研发成果变现需要一定的时间。通过降价来抢占市场份额提高市占率有其合理性，但企业若不能解决自身产品核心竞争力的问题，不能加强研发成果的变现能力，即便上市后，在短期内企业仍可能通过降价换销量的方式满足业绩要求，不排除会陷入通过扩大销量压缩利润空间的循环。
股权结构上，实控人顾晶博士持有13.03%的股份，其配偶詹静亦持有13.03%的股份；另主要股东李长顺持有12.72%的股份，其配偶贾静亦持有12.72%。
公开信息显示，云英谷已获得高通、华为、小米、京东方等多家知名机构的融资，目前估值83亿元人民币。（港湾财经出品）
