城投转型要聚焦“市场生存”

（原标题：城投转型要聚焦“市场生存”）

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随着我国经济进入高质量发展阶段，城投企业作为地方政府融资平台的历史使命和角色定位正在发生重大变化。

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近日，沪深两大证券交易所同步更新了公司债券发行监管规则，意在促进市场参与者在合规框架内重构运行体系，主要是对城投类发行人提出了更为严格的要求，直击城投转型的痛点。

本次监管规则升级不仅促进了城投企业发展模式的重塑，更是开启了相关债券市场的新生态发展阶段。当隐性债务的红线持续收紧，当市场化转型的号角嘹亮吹响，城投企业需要思考转型该如何破局，债券市场的参与者又该如何把握新生态下的发展挑战等命题。

城投转型政策推手将持续强化

过去，地方政府债务风险化解主要依赖控制债务增量和防范债务风险的单一思路。但这种模式难以从根本上解决债务问题，甚至可能导致债务风险的不断积累和爆发。因此，监管部门开始探索更加全面、系统的化债思路与监管政策。

“在发展中化债、在化债中发展”是当前我国应对地方债务问题的重要方向，主要是将经济增长和债务管理进行有机结合，以促进高质量发展与高水平安全的良性互动。从这个角度分析，我们需要通过扩大内需、优化投资结构等宏观措施，促进经济的持续健康发展，以增加财政收入，为债务偿还提供保障，而合理的债务管理则能够优化资源配置，提高资金使用效率。由此，经济增长为债务管理提供基础，债务管理又为经济增长创造条件，两者应相互促进，形成良性循环。

本次监管规则的出台，不仅是融资门槛的提高，更是债务管理理念的提升。这是监管升级逻辑在债券市场领域内的具体体现，以进一步规范城投企业的融资行为，推动其向市场化、产业化转型，因此可以理解这并非一次简单收紧融资阀门的动作和技术性调整，而是依据制度设计构建“风险缓冲垫”与“转型加速器”双重机制的阶段性推进行动。

从监管升级的底层逻辑看，其目标不仅是化解存量债务风险，更要推动建立适应高质量发展的新型债务生态，要通过市场主体的质量培育，促进债务融资的良性循环，推动金融体系由规模扩张向质量提升的转型。这是将债务风险防控与培育市场主体紧密结合的一项政策建设。

转型实践将会聚焦“市场生存”质变

众所周知，城投企业产生于地方政府财政分权与预算约束的发展环境，其存在既推动了城市化进程，也映射出地方治理中“市场”与“计划”的张力。未来，城投属性占重要地位的相关企业发展空间应取决于“剥离政府信用”与“维持基建投入”之间的平衡可能程度。城投转型目标是从政府工具变为市场主体，要用经营性现金流替代政府信用支持，用市场化竞争力替代区域垄断地位。

当前城投企业与地方政府隐性债务的发展呈现出“规模可控但结构分化、风险缓释与隐患并存”的特征，虽然城投企业通过发行置换债等方式化解了部分隐性债务，但大量的经营性债务仍待有效化解。如截至2024年底，城投行业有息债务规模已达到41.20万亿元，占同期国内生产总值（GDP）的比重为30.54%，较上年增长4.04%，城投融资在多数地方的融资结构中仍占主导地位，债务压力依然较大。

此次监管规定对一些市政建设企业实施更严格的融资要求，将会影响企业融资、投资结构、市场环境和区域经济发展等多个方面。监管的一些规定实质上提高了融资门槛，会在短期内加剧市政企业的融资压力和投资调整，但从长期来看，也将有助于推动行业整合、新基建发展和财政金融协同，促进区域经济结构优化。

也就是说，监管部门在推动市政企业融资模式从“政府兜底”转向“市场化运营”，这种压力测试从长远来讲会倒逼城投企业优化融资结构，提升资产质量。监管规则对依赖政府补贴企业的严格限制，促使城投企业加快剥离公益性资产，注入经营性资产，增强自身造血功能。同时，低效投资受限直接导致相关企业缩减传统基建项目投资，也会促使一些城投企业转向收益更明确的新基建领域。这种投资结构的调整，虽然短期内加剧区域间的分化，但长期来看，有助于优化资源配置，提升投资效率。此外，监管规定推动市政企业优化资产结构，鼓励有效利用科创债、绿色债等专项品种融资，在平衡评估要求与企业实际融资需求的前提下，也有助提升行业竞争力。

由此可知，在监管思路转向引领良好市场主体发展的情况下，监管部门会更加关注城投企业的债务风险，注重其市场化转型和可持续发展能力，因而推动转型实践应聚焦“市场生存”。

城投相关债市生态发展方向

此次修订表明，后期城投相关债市监管大方向是在技术性调整之外，继续关注市场重塑规则与伦理的双重约束，维持优质主体融资渠道畅通，推动实现资本向善、风险可控的价值创造。监管措施的变化会促进市场参与者找准定位，在合规边界内深耕专业价值，共同构建一个高效良好的债券市场新生态。

其中，城投企业发展绝非简单的“去平台化”操作，而是通过市场化的机制设计，重构城投企业与政府、市场的关系。当前在具备清晰主业、稳定现金流和合规治理能力的企业将持续获得融资优势的情况下，城投企业面临着三方面核心挑战。在治理体系重构方面，城投企业需要建立现代企业制度，完善法人治理结构；在业务模式转型方面，城投企业需要拓展经营性业务，培育自我造血能力；在债务结构优化方面，城投企业需结合政策窗口期、资产盘活、融资创新、政企协同、产业赋能、风险隔离与区域协同等方面，注重缓解短期偿债压力，降低综合融资成本。也就是说，城投企业要应对包括从债务管理、战略定位到资产质量、政企关系、业务结构、内部管理、历史遗留问题、投融资监管、专业人才缺乏以及传统模式依赖等一系列要求，需要系统性地推进转型战略，包括明确战略定位、优化资产结构、理顺政企关系、完善公司治理、加强人才培养、拓展新业务等。同时，城投企业还需要政策层面的支持和引导，为城投企业转型创造良好的外部环境。

由此，城投企业的转型，绝非简单的产投拼装，而是涉及一系列系统性优化。需结合区域资源禀赋及当地政府支持等外部条件，选择适合的转型路径。通过债务化解、融资创新、城市更新、产业构建、数字转型等策略，城投企业可以逐步从城市建设者转变为产业运营商，实现高质量发展。需要注意的是，从债务化解到融资创新，从城市更新到产融结合，从产业投资到数字化转型，都需要摆脱原先的路径依赖，重构运营模式。

在这个过程中，城投转型为产投的“市场生存”质变，需以产业思维替代基建思维，通过市场化机制、专业化运营、生态化投资实现自我造血，关键在于聚焦产业、盘活存量、严控风险，最终成为地方政府培育新质生产力的核心抓手。地方政府可能需容忍一些短期阵痛，但长远将获得产业升级、税源拓展与就业提升等多重回报。当聚焦主业、现金流稳定、合规治理完善的主体持续获得债券市场的融资支持时，市场信用定价机制也会相应迈入市场化深水区。

未来三年将是市场参与者的能力重构关键期，对于市场的其他参与者，如中介机构需强化专业能力建设，要提升自身的专业能力，承担更多责任，特别是在风险评估、合规审核和市场分析方面。这将帮助其更好地服务发行人和投资者，促进市场的健康发展。投资者则需提升风险识别与定价能力，包括对发行人信用状况的深入分析、对市场趋势的准确判断，以及对投资组合的合理配置等领域，更加理性地参与市场。

总之，监管新规通过业务真实性穿透、财务指标硬约束、区域动态管控等措施，旨在封堵“伪市场化”主体的融资套利空间。这虽导致低资质主体短期阵痛，但将推动市场形成新秩序。监管升级往往是市场生态重构孕育的起点，唯有主动适应、积极转型的市场参与者，方能在新的市场中牢牢抓住机遇。

（作者为远东资信评估有限公司研究院副院长）